富國基金經理孫彬在一場直播中對2023年的權益投資進行分析和展望。從大盤的角度，孫彬對明年整體市場并不悲觀。展望明年，比較看好偏價值紅利和周期的一些方向，重點關注公共事業（尤其是火電）、農化、地產。他認為，明年的風險點主要有：大家對消費的預期太高；出口數據低預期；對新能源過度樂觀的預期等。孫彬看好港股在明年的表現。他指出，港股的基本面所處的估值位置比較A股還要低，港股基本面已經見底，未來影響港股表現的主要三個因素是風險偏好、流動性與中美關系。

交流的主要內容如下：

(資料圖)

一、目前周期行業的投資價值

我覺得其實是有幾個主要的因素。

第一個是從估值的周期來看，估值已經處于一個歷史上極低的一個位置，我們從股權風險溢價來看的話，那么現在這個位置已經是基本上是歷史上的一個極值點。周期行業除了可能極個別的，比如說像動力煤或者是碳酸鋰的價格或者是景氣周期，是處于相對比較高點的位置，但其實其他的大部分的行業，無論是庫存周期或者是景氣周期，或者是價格周期，其實都是處于一個相對比較低的一個位置。所以在這樣的一個時間點的話，我覺得無論是從估值出發或者是從行業的出發，有很多的周期品，其實都是值得去做布局的。

第二個是我們可以看到，整個周期品的估值體系其實也在發生比較大的變化。過去的時候大家提到周期品，就是周期高點給十倍，那這樣的話其實就是把周期品的預期收益，其實都是鎖在一個相對比較緊的一個區間內，而且往往其實還沒有到十倍，就已經開始回調。但是這2年我們可以看到有非常多的周期品，其實已經走出這樣的估值區間。最主要的原因是有很多的周期品的周期波動在變低。因為有很多周期品壁壘會比較深厚，同時供需格局也是在一個優化的過程中，那么很多這樣的一些品種，它的整個盈利的波動性在下行，同時增長的確定性也在提升。所以一些龍頭的周期品企業已經率先走出了周期高點給十倍這樣的一個估值體系，也在這兩年走出了比較好的表現。其實，后面我覺得還是會有更多的周期品，能夠逐漸走出原有的估值體系，然后在新的一個估值體系里，會有比較好的表現。

第三個，我覺得其實周期品還有一個優勢，在哪里呢？就是周期品的分類非常多，比如說上游的資源，中游的制造。不同的品類之間相關性是比較低的。同時呢，一些周期品其實是對宏觀是有一定的免疫的，即使是在2018年或者是2022年這樣的一個市場非常艱難的情況下也能夠走出很好的一個表現。

比如部分精細化工，包括今年走得比較好的煤炭和碳酸鋰。在一些宏觀相對比較趨緊，或者說宏觀相對比較差的時候，有部分的周期品，能夠因為自身的需求端的剛性以及供需格局的持續變化，可以走出獨立于大盤，獨立于宏觀的走勢。

所以在未來的宏觀還具有不確定性，或者是有提升的可能的情況下，周期品的布局，也是一個比較合適于現在的宏觀環境的選擇。

二、目前的市場觀點

首先從大盤的角度，我對明年整個的市場是并不悲觀的。然后從經濟的角度，我們覺得明年的經濟數據是一個前低后高的節奏，全年我們的GDP的預期是在4.5到5。為什么是前低后高的節奏？其實這個中間很重要的一點是我們疫情防控政策的放開的節奏是比較快的，就是使得我們在未來1到2個季度的勞動參與率會大幅的降低，還是會對1到2個季度我們的經濟數據、消費數據會有一定的影響。而且由于對供應鏈穩定度的影響，也會對出口數據帶來影響。在過去3年，其實我們是受益于整個國內的供應鏈的完畢性和內循環。但海外的供應鏈是相對不穩定的，所以這是我們在過去3年的優勢。但是今年我們真正放開之后，我們會經歷海外所有的放開國家放開初期所經歷的供應鏈的不穩定，所以對于明年的出口數據，我們不能特別樂觀。

其實明年上半年的數據不會特別好，下半年的話，我們要重回穩增長。對于強周期的板塊和穩增長的板塊，需要給予更多重視和關注。中國的市場往往資本市場，尤其是股票市場，總是領先于經濟的預期，博弈的提前量打得越來越足。市場的表現會領先于經濟數據

三、看好哪些行業

第一個，我想說的就是公用事業。公用事業里最重要的，我覺得是火電。因為火電的盈利很大程度是跟著動力煤價格走的，當動力煤價格處于下行的通道的時候，火電的盈利彈性是非常巨大的，尤其是一些民營的火電企業，他們的效率也會更優。目前的話，因為動力煤的供需格局以及冬季用煤旺季將逐漸的走完，煤價還是處于下行周期，那么在這樣的情況下，我們需要重點關注火電的彈性。

與此同時，大家這2年把所有的目光都是放在新能源上。新能源增速的確是很快，但是這2年的發展，我們也逐漸會面臨一些問題。當新能源的占比越來越高之后，其實是需要傳統的能源去調控缺補的。現在很多的新能源接入電網網都是要求有一定比例的儲能，才可以接入電網。隨著后面新能源占比越來越高，對新能源并網的要求也會越來越大。那很多人會把目光放到儲能上，覺得后面這是一個儲能的大發展，但其實從安全性和經濟性來講，通過儲能去給新能源做調配，都不是特別合適的事情，因為電池的安全性現在還是沒有得到比較好的解決啊。最好的儲能就是傳統能源。

第二個，我想說的是農化。其實我覺得這是兩個周期的疊加，第一個是它的成本周期，因為它的成本上就是動力煤或者是原油，那么原油的價格基本上平穩了，也從高點回落了，動力煤的價格也是處于下行周期。從成本端對農化是有一個比較正面的支撐啊。第2個就是看需求端，農化更多是跟著農產品價格走的。當農產品價格比較堅挺的時候，農化的價格向下游傳導的路徑也是更加順暢的。我們可以看到俄烏戰爭和一些地緣政治的影響，農產品價格也在相對比較高的位置。成本周期和供需周期，都是處于比較有利的位置，所以農化我覺得可以重點去看。

第三個，我覺得是地產。地產的行情我覺得才剛開始，首先就基于之前的一個分析，明年下半年還是要重回穩增長，地產的很多的放松的政策其實還都是在路上。但我們要兩方面的去看地產，首先第一點是地產大的貝塔還是往下的。明年無論是新開工竣工，房地產成交，房地產銷售，房地產投資兩位數負增長，所以大的貝塔是往下的。但是這個中間結構性和區域性會發生巨大的分化，一二線的核心城市，在今年拿的地，凈利潤率都非常高。在北京，上海，深圳，廣州，成都，廈門，南京，杭州這樣的一些核心城市拿的地，對應的凈利率都是在10個點以上，然后甚至有一些項目能算到12個點到15個點的凈利率，所以在這樣的利潤率條件下，明年和后年地產企業的利潤是非常高的，而且這個利潤率對應算出的利潤增速也是非常夸張的，所以其實地產里面是一個貝塔向下，但是也特別強的向上的阿爾法的這樣的一個環節，我覺得可以去重點去看的這樣的一些板塊。

重回穩增長之后包括像建筑建材，工程機械，一些上游的資源品等強周期的板塊，在明年二三季度前后的話，我覺得都還是會有比較好的配置機會。

四、明年的風險點

明年我們還是會覺得整體還是偏向于偏價值，偏紅利和偏周期的方向。我覺得明年的一些風險點在哪里？

我覺得第一個就是消費。大家對消費的預期實在太高。并不是疫情一放開消費就能夠恢復，并不是一放開，我們所有的商業活動，酒店旅游航空都能夠恢復。我們至少有1個季度到2個季度，我們因為放開的初期可能就是大家陽了又陽，這種情況肯定是會出現的。所以我覺得社會的生產，生活和社交的這些活動的恢復，肯定是有一定的滯后。所以很多預期說一旦放開之后，消費快速恢復這樣的論點，我覺得這個可能是會要低預期的。

第2個風險點是出口數據的低預期。之前也解釋過，對于我們大部分的出口的制造業來講，更大的原因是因為放開的初期，我們自身的供應鏈肯定會受到沖擊和影響。

第3個是新能源。我覺得海外尤其歐洲，還是處于衰退的周期，所以我們對新能源是過度樂觀的預期。

明年可能在全球范圍內還有一個比較大的影響因素，就是日本的安倍經濟學的退出。日本央行在前天基本上是宣布了擴大的十年期國債的一個利率控制水平。其實這個事情啊，隨著整個那個安倍首相的去世和明年黑田兩任也要下來之后，那可能就是預示著安倍經濟學要逐漸的走向終點，這個可能對全球的套期交易的投資者會有一次比較大的沖擊，當然主要影響的是債券市場，可能會對權益市場在一季度也會有一些影響，但是我覺得這個就是最后的一次，可能我覺得比較好的一個建倉時間點啊，當然可能對債券的影響會更大一些。綜上考慮這些問題，我覺得這個時間點其實對于一個長期的投資者和對權益的投資者來講，還是一個比較好的機會。

Q：如何避免產品凈值坐過山車？

A：我覺得其實這個問題也是我現在面對很多投資者都問的一個問題。我很理解大家為什么會有這樣的感受，就是因為2019年的時候發了非常多的3年期產品，但最后其實并沒有一個特別好,投資體驗，因為2019年和2020年是大牛市，然后2021年有部分押賽道的產品跌得很慘，2022年也是一個大幅的下跌，所以可能3年之后，大部分的這些產品有收益，但是這個中間的收益會產生比較大的差異。我覺得對我來講，我自己的做法是，首先我不喜歡追賽道，第2個就是我認為任何的單一個股，它的上漲都是有區間的，任何單一行業，上漲過大的時候，我會選擇去在我自己合理的認知的范圍內去做交易，比如如果有經常跟我交流的朋友，應該知道我是在2021年的1月份是開始看空消費，在2021年的10月份看空新能源，雖然錯過了今年4月份的那波反彈，但我2021年賣出新能源的個股的價格比現在價格肯定是要高的。所以，我會覺得任何一個行業，它都是有合理的估值區間。當任意單一行業過熱的時候，我一定會選擇賣出，所以這樣的話我覺得也從一定程度上能夠避免產品的凈值有一種過大的波動吧。

Q：是否會配置港股？

A：港股是會配的，因為我覺得港股里也有非常多比較好的資源品，價格是非常便宜的。港股我其實是看好的，因為港股的基本面所處的估值位置比較A股還要低，那么影響港股的是什么？我覺得是第一個是風險偏好，第2個是流動性，第3個是中美關系，這3個事情共同影響港股的情況。因為基本面已經見底了，所以后面的漲跌更多的不是因為基本面變好了，或者基本面變壞了，更多的是因為這剛才說的這3個因素去影響。

我覺得這3個因素的話，從風險偏好來講的話，10月份之后風險偏好，基本上也可能也殺到了最低了；流動性方面，我們按港交所的日均成交額去看流動性的話，已經歷史極低的一個位置；中美關系已經這樣了，我覺得就是估計也很難出現更差的一個情況了吧，所以我覺得港股是一個比較不錯的階段吧。

Q：對新能源行業的看法？

A：其實我覺得新能源也是周期。新能源的那些票很多都是化工研究員看。其實我自己認為新能源是周期成長，就是在這個時間點，他表現出的成長的屬性。新能源是周期屬性非常明顯的，它的供需格局的變化會非常快，這個其實就是一個周期的典型特征。

光伏我是不看好的，因為我覺得它的本質是周期。

Q:對科技行業的看法

A：科技的話，其實我覺得就是電子還是我覺得是值得在關注的啊。在半導體上的壓力，其實對半導體是短空長多的影響，但是股市怎么走其實也不一定是完全跟著基本面走。

短期是不看好消費電子。我覺得是2個觀察因素，第一個是我們的手機消費量，尤其是安卓機什么時候能夠回升，第2個是我們經濟增長什么時候恢復，其實手機的換機周期對消費電子的影響非常大，因為最主要的環節就在這里，大家也能夠感覺到自己的手機的換機周期是越來越慢。那這個其實一定是對消費電子有影響的。

信創我是不看的，因為沒有利潤，純粹是炒估值。而且信創其實也沒有什么超預期，所有的事情都是在穩步的進行，畢竟設備都是有更換年限的，所以就是每年換一些。

Q：對醫藥行業的看法

A：我覺得醫藥我是相對會比較樂觀一點，但是我看好的是創新藥和傳統的醫療服務，盡量少碰跟新冠沾邊的東西，這個后面的波動會非常大。

Q：對消費行業的看法

A：我其實就看好有金融屬性的高端白酒。消費的細分里面我會比較看好預制菜和冷凍食品這樣的受疫情相對比較有正面影響的方向。

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