重卡需求回暖，重卡動力總成龍頭濰柴動力（02338）迎來需求爆發，盈利大幅改善，上半年非經常性股東凈利潤翻倍。

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智通財經APP了解到，根據中汽協的數據，1-5月份重卡行業累計銷售40.2萬輛，同比增長24%。而受益于行業需求提振，濰柴動力近日發布正面盈利公告，預期上半年股東凈利潤35.87-40.65億元，同比增長50%-70%，而扣非經常性損益股東凈利潤33.04-38.68億元，同比增長達105%-140%。

濰柴動力以發動機為主體，重卡全產業鏈覆蓋并向外開拓多業務領域，近幾年通過收購及自研模式發展新能源業務，包括氫能源及電池，賺足了市場眼球，不過業績不穩定，主要體現在收入和利潤增長并不一致，盈利能力下降，2022年利潤出現腰斬。基于基本面的變化，該公司市值曾一度縮水七成。

市場總是先知先覺，去年10月份該公司開始觸底反彈，至目前漲幅超過70%，但仍處在高點腰部，此次業績預告后，股價反應平淡，主要為利好兌現后估值已觸達投資者心理價位，同時進入下一輪的預期。拐點已現，但行業回暖后，該公司業績能否持續增長，可持續性仍待考究。

盈利能力企穩

智通財經APP了解到，濰柴動力最早從事發動機業務，2011年開始橫縱擴張產業鏈，戰略性收購林德液壓公司及重組凱傲并收購德馬泰克公司，2017年后進軍新能源與智能領域，目前形成了動力系統、商用車、農業裝備、智能物流以及新能源新業務四大業務體系，其中動力系統和智能物流兩大業務貢獻八成業績。

從過去五年看，該公司收入增長穩定，但2022年驟降20.5%，而凈利潤基本為單位數增長，增速遠低于收入，2022年同比腰斬，盈利水平持續下滑，2022年相比于2018年凈利率下滑2.26個百分點至2.8%，ROE下滑達9.2個百分點至4.71%。2023年Q1，業績有所改善，凈利率及ROE（年化）分別提升至3.47%及6.94%。

從業務上看，自收購德馬泰克公司并表后，濰柴動力實現動力系統（發動機、整車及關鍵零部件）和智能物流的雙驅動戰略，2014年以來收入份額穩定且保持穩定增長，2022年動力系統業務收縮，占總營收比重下滑至35.23%，而智能物流收入穩定，占總營收提升至45.05%，合計占比達80.28%。此外農業裝備2022年業績穩定，占總營收9.9%，其他零部件及新能源等其他業務收入均下滑，占比總營收9.8%。

2023年前五月，濰柴發動機配套整車上牌量合計8.15 萬臺，同比增長達45%，市場份額30.2%，穩固龍頭地位，而旗下陜汽重卡公告顯示，民品業務上半年取得訂單3.4萬輛，同比增長超143%，銷量突破3.3萬輛，同比增長超35%，市場份額達11.9%。上半年動力系統業務全面復蘇，其他業務預計也實現正增長，驅動整體業績增長，根據Q2現有數據看，預期增速將高于Q1水平。

值得注意的是，濰柴動力盈利水平不斷走低，2018-2022年毛利率從22.33%下降至17.78%，今年Q1為18.7%，凈利率常年低于5%。出現這種現象，主要為發動機業務利潤率的持續性下滑，2022年為8.5%，但利潤貢獻高，分部貢獻76.9%，整車業務于2022年出現虧損，拖累盈利，而智能物流相對韌性，但利潤率極低，分部利潤率僅為0.5%，分部貢獻11.66%，遠低于收入貢獻水平。

不過作為重資產行業，該公司盈利能力保持在行業中等水平，且在過去幾年里，行業利潤率均處于下滑態勢，從回報率看其實并不低，疫情前基本都在10%以上，高于其他重資產行業，而今行業復蘇，回報水平或將回歸。利潤取決于收入規模，而收入則取決于各項業務的發展前景，濰柴動力有預期嗎？

業務迎來全面改善

濰柴動力各項業務主要通過母公司以及旗下的子公司運營，比如母公司運營發動機業務，旗下主要子公司包括漢德車橋、株洲齒輪、林德液壓、陜重汽、法士特、德馬泰克、弗爾賽能源以及錫里斯等。其中核心業績貢獻主要為母公司的發動機業務，陜重汽的重卡等整車業務以及德馬泰克的智能物流業務。

該公司發動機種類豐富，包括客車、卡車、工程機械、發電、農業裝備用發動機在內的多種發動機類型，排量從2.3L到87.5L不等，功率覆蓋2kW到8700kW，其中重卡發動機占比達35.57%， 2022年市場份額達到32%。發動機和整車業務具有協同性，陜重汽涵蓋載貨車、牽引車、自卸車及攪拌車等20個車系，主要車系為重卡，品牌包括德龍、奧龍以及新能源車型，陜重汽上半年訂單翻倍，反映發動機業務的強勁需求。

2023年Q2 重卡行業累計實現批發銷量約23 萬輛（6 月重卡銷量預估為7.2 萬輛），同比增長57%，上半年呈高雙位數的增長，此外出口增長同樣強勁，在Q1重卡出口量增長達164%，重卡行業集中度高，陜重汽市占率約10%，位居第四，一汽、東風及重汽對發動機具有較大的需求。該公司發動機產品主要還是外供，同時也在開拓海外市場，受益于行業，發動機銷量大增，出口量表現也不錯，Q1出口增長達59%。

發動機價值量約占重卡整車價值量的20-30%，利潤率較整車業務高，且貢獻核心利潤，隨著行業需求持續釋放，發動機及整車業務收入將大幅扭轉下滑趨勢，同時該公司業務分部利潤率將得到明顯改善，驅動盈利能力提升。

凱傲集團于2012年被濰柴動力收購，2016年凱傲集團收購從事智能物流業務的德馬泰克100%股份，而2018年濰柴動力增持凱傲集團至控股水平，并表后2016年以來收入穩定增長，2022年逆勢增長8.2%。雖然在收入上不會拖后腿，但業務利潤率低，貢獻也低，不過凱傲集團近幾年費用率持續優化，利潤率有很大提升空間。

不可忽視的是，濰柴動力的新業務發展潛力，尤其是新能源業務，該公司新能源業務包括純電動、混動及氫燃料三大技術路線。純電動應用場景成熟，已推出純電動牽引車及自卸車，不過該公司下血本在氫燃料電池上，計劃投入超百億元，旗下三大運營載體，分別為弗爾塞能源、巴拉德動力系統以及錫里斯專攻氫燃料電池技術。

氫燃料電池技術還未成熟，行業商業化程度較低，市場規模較小，目前市占率最高的為億華通，根據交強險數據，2022年公司燃料電池裝機量104MW，行業市占率約22%。相比于純電動，加氫和加油一樣方便，且國內氫能源豐富，一旦商業化全面推廣，參照純電動發展軌跡，市場將非常龐大，濰柴動力目前大部分產品處于研發階段，成果化后有望單獨分錄并成為核心業績驅動力。

估值拐點或已現

濰柴動力家具有較高的業績預期，主要體現在：公司是國內重卡發動機龍頭企業，行業地位穩固，產品覆蓋全面，重卡需求復蘇最先受益；陜重卡市占率穩居第四，上半年銷量大增，全年高增長無憂；智能物流業績保持增長，市場分布全球，在收入上保持核心驅動；工程機械產品需求彈性小，業績還算穩定；新業務中純電動產品需求穩步提升，另外氫燃料電池布局長遠價值，靜待業績釋放。

雖然該公司歷史盈利能力走低，但可以預期2023年將大幅改善，主要為核心利潤貢獻的發動機業務恢復增長，業務利潤率預計將提升，同時重卡收入大幅增長，有望實現大幅扭虧。在資本市場，濰柴動力估值已經反映歷史盈利水平，今年以來各大投行及投資者開始對該公司看好，去年底迎來反彈，走出了上升通道。

不過短期壓力并不小，主要為部分股東退出，比如今年1月及5月，Schroders PLC及Platinum Investment Management Limited兩位股東分別減持了部分股份，預計未來仍可能會減持，短期對估值有一定的壓制，但長期而言，濰柴動力將迎來估值拐點。

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