美國“股神”巴菲特近日的日本行再次將日本拉回了大眾視野，這是否意味著在他看來，日本經(jīng)濟已經(jīng)走出了三十年的“泥濘”，開始重回正軌？長期以來市場對于日本經(jīng)濟的研究很少，在多數(shù)人的印象中，日本經(jīng)濟存在幾個結(jié)構(gòu)性痛點：首先，勞動力短缺將長期是日本經(jīng)濟發(fā)展的掣肘。在任何一種可以預(yù)見的情境下，日本的勞動力人口都會在未來幾十年內(nèi)出現(xiàn)大幅下滑。其次，日本的高債務(wù)水平也將長期拖累經(jīng)濟發(fā)展。但是，在新的地緣政治格局下，日本在亞太格局中扮演了更加重要的角色，同時日本在芯片等產(chǎn)業(yè)發(fā)展中野心勃勃，這都成為了邊際上的重要變量。仔細觀察日本的經(jīng)濟脈絡(luò)，我們也會發(fā)現(xiàn)日本的設(shè)備投資開始進入加速期，這背后有產(chǎn)業(yè)自身發(fā)展的原因，也暗合地緣變遷的邏輯。值得一提的是，日本相對穩(wěn)定甚至略顯僵化的政治格局，在全球動蕩的大背景下反而成為了“避風(fēng)港”。與此同時，勞動力的下滑趨勢固然不可避免，但良好的醫(yī)療體系以及人工智能的發(fā)展，也意味著勞動力萎縮的風(fēng)險在一定程度上出現(xiàn)了下降。當我們再提“通縮”時，很多人會把目光轉(zhuǎn)向日本。在過去的三十年中，日本經(jīng)歷了漫長而痛苦的通縮，也被認為將會撤離世界舞臺的中心。但事實上，日本并沒有完全失去競爭優(yōu)勢，與此同時，在國際格局大變化的背景下，日本經(jīng)濟的邊際變化值得研究并重視。自2020年8月以來，巴菲特已經(jīng)三次購買并擴大了對日本五大商社的股份持有量，這讓很多人覺得疑惑。長期以來，市場普遍對日本經(jīng)濟有以下幾個根本擔(dān)憂：首先，勞動力短缺將長期是日本經(jīng)濟發(fā)展的掣肘。在任何一種可以預(yù)見的情境下，日本的勞動力人口都會在未來幾十年內(nèi)出現(xiàn)大幅下滑。其次，日本的高債務(wù)水平也將長期拖累經(jīng)濟發(fā)展。截至2022年底，日本的政府債務(wù)占GDP比重已經(jīng)升至驚人的226%，是世界上債務(wù)水平最高的國家之一。“債臺高筑”也意味著財政的彈性空間相對較小。此外，人口老齡化意味政府需要通過增加債務(wù)來應(yīng)對社會福利支出的增加。但與此同時，海外投資者尤其是歐美投資人近來對日本卻保持著相當高的興趣，巴菲特近期的日本行就是一個典型事件。在新的地緣政治格局下，日本在亞太格局中扮演了更加重要的角色，同時日本在芯片等產(chǎn)業(yè)發(fā)展中野心勃勃，這都成為了邊際上的重要變量。值得一提的是，日本相對穩(wěn)定甚至略顯僵化的政治格局，在全球動蕩的大背景下反而成為了“避風(fēng)港”。與此同時，勞動力的下滑趨勢固然不可避免，但良好的醫(yī)療體系以及人工智能的發(fā)展，也意味著勞動力萎縮的風(fēng)險在邊際上出現(xiàn)了下降。

01“失落”但仍保持競爭力

第二次世界大戰(zhàn)后，日本經(jīng)濟高速發(fā)展了三十年，在日本的全盛時期（20世紀80年代），全球前20大企業(yè)日本占據(jù)13個席位。隨著日本經(jīng)濟泡沫的刺破，日本隨即轉(zhuǎn)入所謂“失落的三十年”。雖然盛景不再，但是日本民眾的教育、醫(yī)療及各種社會福利并沒有受到根本性影響，因此“失落”之說也并不完全準確。從人均GDP的角度來看，日本在1995年之后的幾年較之前確實出現(xiàn)過較大幅度下行，但之后恢復(fù)了小幅波動上行的趨勢。

(資料圖片僅供參考)

另一方面，尤其在2011年之后，日本經(jīng)濟表現(xiàn)得更加平穩(wěn)，甚至在2013年至2015年間GDP增速一度超過美國及歐盟。自2020年以來，受新冠疫情爆發(fā)以及俄烏沖突的影響，全球范圍內(nèi)的產(chǎn)業(yè)鏈以及能源結(jié)構(gòu)開始重構(gòu)，代價之一就是全球主要發(fā)達經(jīng)濟體通脹飆升。為解決通脹問題各國央行迅速收緊貨幣政策，這也對經(jīng)濟發(fā)展造成了一定程度的影響。在2022年末，美國、歐盟以及日本的經(jīng)濟發(fā)展似乎再次站在了同一“起跑線”，這一次日本經(jīng)濟似乎要一掃過去的頹勢，開始重回“正軌”。在市場還在糾結(jié)美國經(jīng)濟會否衰退、歐洲經(jīng)濟剛剛擺脫衰退擔(dān)憂之際，日本央行將2023年GDP增速預(yù)期定為1.7%，這在相當程度上體現(xiàn)出日本經(jīng)濟在一定程度上具有韌性；相比之下，美聯(lián)儲對2023年GDP增速預(yù)測為0.4%，歐盟對2023年GDP增速預(yù)測為1.0%。這自然而然帶來了這樣一個問題，日本央行緣何認為日本經(jīng)濟會“逆流而上”。

02設(shè)備投資開啟新周期

與歐美等發(fā)達經(jīng)濟體類似，日本勞動力市場火爆、通脹率上行，國內(nèi)消費是支撐經(jīng)濟成長的主要動力。但與此同時，日本在芯片等高端制造業(yè)上的雄心不可忽視。日本是一個以制造業(yè)為核心的出口導(dǎo)向型經(jīng)濟體，在全球需求放緩的環(huán)境中，日本出口在2023年伊始出現(xiàn)了逆勢小幅回升。在所有出口品類中，運輸設(shè)備、電機以及機械等資源密集型產(chǎn)業(yè)產(chǎn)品出口占總出口額的比重約為56%。分類來看，日本的資本品（設(shè)備為主）以及IT商品的出口在過去幾年中保持著強勁的態(tài)勢，這也意味著相關(guān)產(chǎn)業(yè)的景氣度更好。就日本經(jīng)濟結(jié)構(gòu)而言，設(shè)備投資對于經(jīng)濟增長的推動作用就至關(guān)重要。私人企業(yè)設(shè)備投資是衡量日本總體設(shè)備投資的重要指標。從下圖可以看出，雖然該指標對經(jīng)濟增速并沒有顯著的領(lǐng)先性，但卻相當于經(jīng)濟發(fā)展的“放大器”，它與經(jīng)濟周期表現(xiàn)出了極強的一致性。

新的設(shè)備周期剛剛開啟。投資對于經(jīng)濟發(fā)展的推動作用無需多言，設(shè)備投資作為重要一環(huán)，受設(shè)備磨損（折舊）、技術(shù)迭代等因素影響，呈現(xiàn)出較強的周期性。在理論與實際的結(jié)合中，泛用性最高的是法國經(jīng)濟學(xué)家提出的朱拉格周期理論。在該理論下，制造業(yè)的設(shè)備平均迭代周期為7-10年，因此企業(yè)設(shè)備投資也存在相應(yīng)時長的周期性規(guī)律。從另一個角度看，日本“失落的三十年”在一定程度上是因為錯過了第三次工業(yè)革命——信息技術(shù)，這使得日本經(jīng)濟在過去三十年間主要依靠第二次工業(yè)革命的成果苦苦掙扎。受新冠疫情爆發(fā)以及俄烏沖突的影響，全球范圍內(nèi)的產(chǎn)業(yè)鏈重構(gòu)給日本制造業(yè)帶來一次新的機會，日本私人企業(yè)設(shè)備投資在2020年前后也進入了新一輪周期。

03人口老齡化倒逼經(jīng)濟轉(zhuǎn)型

人口老齡化是全球很多發(fā)達經(jīng)濟體面臨的嚴重問題，這個情況在日本更加棘手。作為老齡化問題最為嚴重的國家之一，日本的勞動力人口逐年下降，這也導(dǎo)致企業(yè)用工成本持續(xù)上升。在當下社會人口老齡化的趨勢很難逆轉(zhuǎn)，這種現(xiàn)狀就倒逼經(jīng)濟不得不轉(zhuǎn)型升級。因此我們看到日本政府積極引入“第四次工業(yè)革命”概念，并引導(dǎo)鼓勵企業(yè)進行設(shè)備投資。第四次工業(yè)革命：市場目前對第四次工業(yè)革命并沒有完全一致的定義，相似的概念可以追溯到2013年德國漢諾威工業(yè)博覽會上出現(xiàn)的“工業(yè)4.0”概念，隨后隨著科技的發(fā)展，“工業(yè)4.0”逐步演變成“第四次工業(yè)革命”，較為普遍的看法是以人工智能、新材料技術(shù)、分子工程、虛擬現(xiàn)實、量子信息技術(shù)、清潔能源以及生物技術(shù)等為技術(shù)突破口的工業(yè)革命。進一步看，“第四次工業(yè)革命”對日本可謂是天賜良機。一方面，人工智能或者說深入自動化的發(fā)展可以有效地緩解老齡化帶來的勞動力不足難題，我們在之前的《人工智能對歐盟及美國勞動力市場的影響》一文中就人工智能對勞動力市場的影響已經(jīng)做了全面的解讀，可以肯定的是，人工智能在提高自動化及提高工人生產(chǎn)率上的效果是顯著的；另一方面，日本可以依托強大的機械制造業(yè)在清潔能源領(lǐng)域取得進一步發(fā)展。在更廣泛維度，不難看出“芯片”依舊是第四次工業(yè)革命發(fā)展的重要基石，目前在芯片行業(yè)具有壟斷地位的美國、日本及荷蘭三國配合默契，它們達成的芯片協(xié)議通過限制技術(shù)出口可以在很大程度上加固已有的壟斷地位。換言之，芯片方面的聯(lián)合壟斷可以保障日本在“第四次工業(yè)革命”中不落下風(fēng)。

04資金成本優(yōu)勢顯著

自2022年以來，除日本外全球主要發(fā)達經(jīng)濟體為了限制通脹走高陸續(xù)提高政策利率，高企的資金成本對經(jīng)濟發(fā)展無疑是巨大的鉗制。雖然日本也在一定程度上受到了通脹問題的干擾，但是新任央行行長植田和男上臺后還是延續(xù)了飽受詬病的“收益率控制曲線（YCC）”政策，將日本的實際利率維持在相當?shù)偷乃健Ｔ谶^往各國利率相差無幾時，YCC政策限定下的日本利率并沒有過多優(yōu)勢。站在現(xiàn)在的時間節(jié)點，即使有其他負面影響，但是與美國已經(jīng)飆升至5.0%的利率相比，日本的資金成本優(yōu)勢相對顯著，這將在很大程度上推動企業(yè)設(shè)備投資的增長。另外值得一提的是，日本相對穩(wěn)定甚至略顯僵化的政治格局，在全球動蕩的大背景下反而成為了“避風(fēng)港”。盡管安倍晉三遇刺身亡，但日本政壇的整體格局并沒有太大的變化，派系林立下的日本政壇仍然維持著自身獨特的運行法則。當我們再提“通縮”時，很多人會把目光轉(zhuǎn)向日本。在過去的三十年中，日本經(jīng)歷了漫長而痛苦的通縮，也被認為將會撤離世界舞臺的中心。但其并沒有完全失去競爭優(yōu)勢，與此同時，在國際格局大變化的背景下，日本經(jīng)濟的邊際變化值得研究并重視。

本文編選自“周浩宏觀研究”公眾號，作者：周浩、孫英超；智通財經(jīng)編輯：汪婕。

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